全国两会在即，资本市场议题依旧是热门话题。新证券法于2020年3月1日施行后，显著提高了证券违法违规成本。但对于发行人、控股股东、实际控制人以及中介机构之间如何具体分配承担民事赔偿责任，新证券法并未作出直接规定。2020年12月31日，“五洋债案”一审宣判，被冠之以“首例证券代表人诉讼”，由于证券市场民事赔偿责任的分配机制缺乏清晰界定，直接造成所涉中介机构最高判赔1200倍，赔偿金额约8亿的全额连带，有媒体称其为投行圈“核弹级”影响。
两会前期，全国政协委员、证监会科技监管工作委员会副主任张野呼吁：建议构建证券市场民事赔偿责任分配机制。这也是证券监管单位代表证券行业做出的关于证券赔偿民事裁判的首个明确声音。▶▶忽视“首恶”追偿“大户”？监管建议：构建明确统一的标准与立场张野建议，确立追“首恶”的民事赔偿责任承担顺序。新证券法规定了控股股东、实际控制人、董监高、证券公司和服务机构均承担连带赔偿责任，但是各个主体行为导致虚假陈述的原因力和责任程度并不相同。发行人是信息披露的第一责任人，控股股东、实际控制人、董监高作为“内部人”，对欺诈发行、信息披露造假有“首恶”的责任。若不区分连带赔偿责任的顺序，则会导致责任混同，不利于划分责任主次，形成清晰的追责逻辑。实践中，受害投资者基于各主体民事赔偿能力的不同，积极向中介机构等“大户”行使求偿权，将导致实际承担责任与行为及过错程度的错配。从五洋建设等多起虚假陈述案件来看，建议明确各方赔偿责任承担比例的具体原则。新证券法确立的欺诈发行、虚假陈述等民事赔偿责任并未进一步明确各方主体賠偿责任分配的具体原则。按照权责对等、过罚相当的原则，不同责任主体（包括各个中介机构）承担的赔偿责任应当与其侵权行为及主观过错程度匹配。建议在司法解释中明确，人民法院应当依据各个主体的违法行为情节、主观过错程度及其与虚假陈述所致损失的因果关系大小，明确判定各个主体的赔偿责任比例。明确连带赔偿责任过错推定事实的认定要求。新证券法规定了实际控制人、董监高、证券公司和服务机构的过错推定责任原则。但在少数司法判决中，人民法院存在概括性推定的做法，即从发行人存在虚假陈述事实本身出发，直接推定中介机构存在过错，对中介机构不存在过错的举证不予认定和回应。在取消行政处罚作为前置程序的证券民事赔偿诉讼趋势下，建议在司法解释中规定，人民法院应当在裁判文书中结合案件事实对各方主体的民事责任进行充分的论证说理，特别是要对过错推定当事人不存在过错的举证进行充分的认定和回应。▶▶“五洋债”案全额连带或成为判例？业内呼吁：应妥善定责2020年12月31日，杭州中院就债券持有人起诉五洋建设、陈志樟、德邦证券、大信会计师事务所、上海市锦天城律师事务所、大公国际资信评估有限公司证券虚假陈述责任纠纷案件作出一审判决。判决结果显示，由于五洋建设已申请破产，其实际控制人陈志樟、承销商德邦证券和审计机构大信会计师事务所，对投资者的债务本息承担全部连带赔偿责任，为此次债券发行提供法律服务的锦天城律师事务所和信用评级机构大公国际，亦被杭州中院酌定分别承担5%和10%的连带赔偿责任。目前，所有中介均已上诉，“首例证券代表人诉讼”面临二审再度开庭。一审判决影响广泛，媒体、法律界人士均对这一判决展开长期热议，部分观点指出杭州中院的判罚对中介敲响警钟，开启了投资者保护的新时代；亦有观点指出，这一判罚对中介“量刑”过重，可能造成变相“刚兑”，和中介机构的“逆向淘汰”，最终损害民营企业融资和国民经济的发展。证券行业影响力最大的一家媒体《券商中国》曾在第一时间报道称，五洋债案虽是全国首例公司债欺诈发行案，但在五洋债违约之后，公司债暴雷事件基本已成“常态”，相关中介机构是否会“接棒”五洋债遭“连坐”，一时也成为投行从业者的隐忧。值得一提的是，此前中国法学会证券法学研究会曾两次举行“从五洋案判决看中介机构责任适当性”研讨会，多位法学专家参与讨论：新加坡国立管理大学法学院副院长、副教授张巍指出，对于五洋债中介责任应“勿枉勿纵，妥善定责”。“对于证券发行中介机构的责任，法律没有黑白分明的规则，用的是一个概括性的标准。‘勤勉尽责’的含义，只能根据具体案情具体判断，因此事实细节就特别重要。一句话就是具体事实要与责任认定挂钩。”张巍教授亦指出，如果让中介机构承担超出其能力范围的监督核实任务，那么，这种要求不会带来信息披露质量的提高，而只会白白增加中介机构的服务成本。“结果要么中介机构不干了，成本太高，要么把这个成本转嫁给发行人，发行人要把这个成本再转嫁出去，最终还是投资人买单。如果没有证券发行人，证券市场就消失了，证券欺诈不存在了，可是我们的社会成本就更高了。”张教授表示。中央财经大学法学院教授缪因知亦指出，投资者保护自然重要，但债券市场纠纷的复杂性因果不容低估。若不对过错程度慎加区分，让中介服务机构承担过重的兜底责任，既不公平，也会对资本市场的长远健康发展带来负面影响。缪因知表示，五洋案并不是通过伪造文件、虚构境外交易等手段来精心编织造假的案例，而几乎是一个“阳谋”：“审计人作为专业会计机构有一个大问题，他认为不是问题，留了一个巨大的把柄让证监会抓住了。承销商也跟着一起调到坑里去了。在这样的情况下，说这是误解也罢，不同看法也罢，和故意的欺诈作假以及放任（该看的文件不看），还会存在不同，所以这里有很多值得探讨的地方。”缪教授表示。
看来，围绕五洋债券违约民事赔偿责任的“纷”未定，“争”未止。而政协委员张野的提案确有可取之处：构建证券市场民事赔偿责任分配机制，实现相关主体合理、按序担责，或成为“五洋债案”二审审判方向和重要建议。